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    一季度經濟數據表明，中國經濟已出現過熱跡象。這主要體現在：經濟增長很可能繼續加速、未來通脹壓力將逐步體現、熱錢流入和高房價都將推升資產價格泡沫。為此，中國需要對目前過松的貨幣政策進行調整，及時為經濟適度降溫。

    一季度經濟數據公布后，市場關于中國經濟是否過熱的爭論開始升溫。我們認為，中國經濟已經開始出現過熱跡象，宏觀經濟管理部門應該考慮采取多種手段為中國經濟適度降溫。

    之所以得出這個判斷，主要有以下幾方面原因。

    第一，一季度GDP 增速達到了兩年來最高點11.9%，高于去年四季度的10.7%約1.2個百分點，這已經是中國經濟連續第二個季度高于9.5%-10%的“潛在增速”區間，顯示出中國經濟趨勢不斷向好。這主要得益于旺盛的國內需求拉動、出口好轉趨勢十分明顯等因素。但在寬松貨幣政策和財政政策背景下，如果“三駕馬車”同時發力，中國經濟增速很可能會攀升至12%-13%區間。

    值得注意的是，盡管有評論認為3月份出現罕見的貿易逆差，說明中國經濟恢復的基礎尚不穩固，但3月份貿易逆差主要來源于日本、韓國和我國臺灣地區等傳統赤字區域，而中國與歐美的貿易順差將日益加大，顯示貿易保護主義壓力將不會降低。同時，我們相信，出口不斷恢復格局在未來數月內將更加明顯，貿易逆差不可持續。一旦出口完全恢復并為中國經濟增速的貢獻轉正，中國經濟將更加過熱。據澳新銀行中國經濟活動指標顯示，這一指數目前已達到并超過2007年-2008年的高點水平，中國經濟很可能會面臨類似2005年的宏觀調控。

    第二，一季度通脹率為2.2%，有人據此認為目前中國經濟離過熱尚有距離。但如果從今年3個月的環比指標分析，通脹上升的趨勢已開始形成，其上升斜率也相對陡峭，這表明未來通脹壓力將會逐步顯現。

    根據我們的預測，通脹率將在今年二、三季度達到4%-5%區間，目前中國已連續兩個月出現負實際利率。如果負利率持續時間過長，將不可避免地推高資產價格，特別是近兩個月來PPI已出現迅速上升。在國際大宗商品價格不斷上升趨勢下，如果中國保持旺盛的進口需求，這意味著輸入型通脹將最終轉化為對終端價格的上漲壓力。因此，PPI對CPI的傳導作用也將在未來逐步顯現。

    我們的研究顯示，PPI對CPI的傳導系數約在0.2-0.3左右，即目前5%-6%的PPI增速將在未來數月內導致通脹率（CPI）上升1.5%-2%。此外，從銀行間市場的表現來看，拆借利率即使在強烈的加息預期下仍表現平穩，顯示目前人民幣的流動性仍十分充裕。而銀行新增信貸盡管同比下降明顯，但與歷史同期數據比較，仍顯得過高，體現出貨幣環境仍顯寬松，這些無疑將推高目前已經存在的通脹壓力，并強化通脹預期。

    第三，熱錢流入也在加速。數據顯示，中國已經連續13個月出現了可疑資本凈流入的情況，盡管3月份出現了貿易逆差，但可疑資本流入卻比2月份上升了數倍，顯示了國際熱錢對人民幣升值的強烈預期。

    熱錢的流入，不僅會助漲資產價格，而且也會使國內的貨幣供應更顯泛濫。目前，央行已經啟動3年期央票發行，還不斷發行其他各種期限央票，以求穩定貨幣供應量，但從市場反應來看，目前的對沖舉動在旺盛的流動性面前仍顯得“力不從心”。通貨膨脹的經典定義是——過多的貨幣追逐過少的商品，中國正面臨著這樣的憂慮。

    第四，房價上升的壓力也十分顯著。3月份全國70個大中城市房價同比上升11.7%，創下這一指數發布以來歷史高點，導致市場對房地產市場過度泡沫化的擔憂。

    事實上，過剩流動性如果不推高物價，就會推高資產價格。在貨幣供應較為充裕的情況下，房價高速上漲也就不足為奇了。在這一數據公布后，國務院相繼發布各種嚴厲調控措施，預示新一輪房地產調控已經開始。這一調控效果如何還有待觀察。但行政手段相對市場手段的調控成本更高，而調整利率政策對遏制房地產泡沫理應更有效，同時還要快速取消各種優惠利率政策。

    綜上所述，我們認為，中國經濟的V型反轉趨勢已經形成，各種針對最危急情況指定的政策應該逐漸退出。更重要的是，中國經濟已經步入過熱區間，通脹與資產價格上升的壓力也上升較快，需要對目前過松的貨幣政策進行調整。從目前的政策工具來看，利率政策仍是最優選擇。當然，受制于匯率上升的壓力，中國央行對于利率政策的調整也要十分謹慎。（上海證券報 ）